过去一个多月，资本市场医药板块上演了一出狂飙大戏。其中 ，主营肝病药物的福建药企广生堂（300436.SZ） ，其股价在过去一个多月的时间里，从约36元/股的价格暴涨至114.50元/股 ，单月涨幅近220% ，位列A股涨幅榜第二（仅次于上纬新材）。
投资者趋之若鹜的另一面，是这家公司已连续4年亏损 ，短期内难以扭转亏损局面 ，负债率超70%的严峻基本面 。
市净率常被用来作为个股估值泡沫的指标之一 。截至8月7日收盘，广生堂市净率已经达到堪称“畸高”的55.95倍 ，根据中证指数数据 ，医药行业这一数据平均数为3.66倍。
从“肝药仿制专家 ”变身“创新药妖股 ”，广生堂靠的是乙肝治愈的“千亿梦” 。尽管当前公司旗下的两款乙肝创新药GST-HG141与GST-HG131均未实现上市 ，但已然点燃了市场对广生堂乙肝药物管线商业化前景的无限遐想 。
▌“功能性治愈 ”的千亿市场诱惑
对于创新药行业 ，这家当前备受瞩目的公司其实是“半路出家 ”。
广生堂成立于2001年，最初以茵白肝炎胶囊、灵芝胶囊等中成药和保健品起家 。2007年，公司拿到阿德福韦酯的批文 ，从此一头扎进肝病领域 。后又陆续推出拉米夫定、恩替卡韦 、替诺福韦等乙肝仿制药 ，重磅产品奠定了公司在国内肝病市场的重要地位。
然而，随着集采降价以及市场竞争的加剧 ，仿制药的黄金时代很快告一段落 。从2021年起 ，广生堂便陷入了连年亏损的困境 。
剧情在2023年首次迎来转折——当年公司首款创新药泰中定（抗新冠口服药）获批上市，虽然市场反响平平 ，却让投资者嗅到了“创新药企”的潜力。当然 ，真正的股价催化剂则是今年7月份两款乙肝创新药GST-HG141和GST-HG131的突破 。
其中，GST-HG141（奈瑞可韦）是全球首个进入III期临床的乙肝核心蛋白抑制剂/衣壳组装调节剂 。而GST-HG131则是全球首个完成II期临床的口服乙肝表面抗原（HBsAg）抑制剂。
综合来看 ，这两款药物都属于全新机制的抗乙肝病毒新药 ，目前全球范围内尚无同类产品上市，瞄准的是乙肝的“功能性治愈 ”。
另外 ，在此基础上 ，广生堂还在探索“三联全口服方案 ”，即GST-HG141 、GST-HG131与现有核苷（酸）类似物药物（NAs）的联合疗法，旨在协同作用 ，从不同靶点出发 ，以期追求更好的治疗效果 。
柳叶刀子刊（The Lancet Gastroenterology & Hepatology）在近日发表了GST-HG141在低病毒血症慢乙肝（LLV）患者中进行的II期临床试验数据 。
研究结果显示，治疗24周后 ，低剂量组（50mg）和高剂量组（100mg）患者HBV DNA降至检测下限的比例分别高达84.0%和81.5% ，显著优于安慰剂组（单用核苷（酸）类对照组）的32.1%。
而且药物起效迅速，治疗2周即观察到HBV DNA载量在核苷类药物基础上继续下降超过1 log10 IU/mL（即降至原水平的1/10以下） ，且疗效持续稳定 。
广生堂对外公开表示 ，该项研究不仅确证了GST-HG141在LLV慢乙肝患者这一难治人群中的卓越疗效（显著优于现有标准治疗）和良好安全性，更通过降低pgRNA这一关键生物标志物 ，为追求乙肝“临床治愈”提供了新的科学依据 。
“这一突破性进展 ，为填补LLV患者有效治疗的临床空白带来了巨大希望。同时，GST-HG141展现出的独特机制 ，也使其成为未来与公司另一款在研药物——表面抗原抑制剂GST-HG131等联合使用 ，以追求更高乙肝临床治愈率的理想候选药物 。 ”广生堂表示 。
乙肝是一种由乙型肝炎病毒（HBV）引起的肝脏疾病，慢性乙肝可导致肝脏持续炎症和纤维化，最终发展为肝硬化。有数据显示 ，约60%的肝硬化由HBV引起 ，而肝硬化患者发展为肝癌的风险又将显著增加（HBV相关肝癌占80%） 。
当前，核苷类药物（包括恩替卡韦、替诺福韦等）和长效干扰素作为乙肝治疗的常用抗病毒药物 ，尽管可以在一定程度上控制病情 ，但仍无法根治乙肝 。因此实现乙肝的“功能性治愈 ”一直是近年来乙肝研究领域的难点和热点。
乙肝功能性治愈（又称临床治愈），是指患者停止治疗后仍保持乙肝表面抗原（HBsAg）阴性 ，且HBV-DNA低于最低检测下限（病毒复制被完全抑制） ，这也是目前慢性乙肝治疗的理想目标 。
乙型肝炎是全球疾病负担最严重的传染病之一 。据世界卫生组织估计，截至2025年 ，全球约有2.57亿慢性HBV感染者 ，其中中国占比约1/3，年新发HBV感染数和死亡数约占全球新发感染数和死亡数的一半 ，是全球乙肝负担最重的国家之一。因此从理论上来说 ，这是一个比丙肝更为蓝海的市场。
但值得注意的是，目前来看，GST-HG141的III期临床试验需至少2-3年 ，后期仍然面临着临床结果未达终点或审批失败的风险 ，商业化前景尚未可知 。广生堂在公告中亦明确提示，III期临床试验结果仍存不确定性 ，最终获批上市尚需通过严格监管审查 。
全球范围内尚无真正意义的乙肝治愈药上市 ，国际大药企在同类管线上多次折戟，短期内仍无法摆脱亏损泥潭的广生堂 ，能成为第一个吗？
▌资本憧憬的完美剧本：吉利德“奇迹”再现？
和乙肝一样 ，丙型肝炎（丙肝）曾经也是一种难以治愈的慢性传染病，但如今 ，它已成为少数几种可被完全治愈的慢性病之一。丙肝之所以能被治愈 ，得益于直接抗病毒药物（DAA）的诞生 。
广生堂上演“史诗级暴涨 ”的背后逻辑，正是源于投资者们期待它能再次复刻吉利德凭借丙肝神药索磷布韦（Sovaldi）创下的商业神话 。
丙肝DAA药物的突破之处在于能够实现对病毒复制的精准打击 ，主要通过抑制丙肝病毒（HCV）复制所需的非结构蛋白（如NS3/4A蛋白酶 、NS5A蛋白 、NS5B聚合酶） ，直接阻断病毒复制链，从而有效抑制病毒增殖。
其代表药物就是索磷布韦（Sofosbuvir，商品名Sovaldi） 。索磷布韦属于DAAs中的NS5B聚合酶抑制剂类别 ，最早由生物技术公司Pharmasset所研发 。2011年11月 ，吉利德以112亿美元的价格买下Pharmasset，获得索磷布韦。
2013年12月 ，索磷布韦获美国FDA批准上市 ，成为全球首个无需联用干扰素的HCV口服药 。相比传统的干扰素联合利巴韦林方案，索磷布韦治疗丙肝的副作用更小 ，加上能够将治愈率从50%提高到80%以上 ，治疗周期也缩短了一半，因此上市后迅速引爆丙肝市场 。
上市首年（2014年）就给吉利德带来超过100亿美元的销售额。此后 ，吉利德又通过将索磷布韦与其他DAAs联用 ，组成“吉二代 ”“吉三代”“吉四代”方案，不仅通杀所有丙肝基因型 ，还将丙肝的治愈率进一步提高到95%以上 。
未来 ，乙肝治疗领域能否迎来这样的神药？答案依然还是一个未知数 。而吉利德与丙肝的故事，其实也并非一帆风顺。
随着丙肝患者的减少，市场对DAA药物的需求急剧减少 ，2016年后吉利德丙肝药物的收入便开始逐年滑坡。2016年 ，吉利德三款丙肝药物的销售额为148亿美元，到了2018年 ，这一数字降为35亿美元 。吉利德因此被迫加速向抗肿瘤、抗炎领域转型 ，着手打造“第二增长曲线 ” 。
从“吉一代 ”索磷布韦的百亿美元神话，到因治愈率过高导致患者锐减的市场萎缩 ，丙肝这条“治愈即消亡”的商业悖论之路是否一样会复刻到乙肝？
更遑论因为病毒特性的差异 ，乙肝治愈的难度可能还远超丙肝。丙肝之所以能被治愈，这是因为丙肝病毒的特性使其更易被清除 。丙肝病毒仅在肝细胞浆内复制 ，不形成类似乙肝病毒（HBV）的cccDNA稳定库 ，因此彻底清除病毒的可能性更高 。
另外，不同于丙肝还没有有效疫苗 ，乙肝已经有高效预防疫苗。随着乙肝防控关口前移 ，疫苗接种的大力普及，乙肝新增感染者人数已经大幅减少（中国5岁以下儿童乙肝感染率已降至0.3%） 。有一级市场的投资人甚至向《科创板日报》记者直言，“乙肝项目吸引力很有限 ” 。
公开数据显示 ，全球在研乙肝新药管线近200条 ，技术路线多样（HBsAg抑制剂 、衣壳抑制剂 、RNAi、ASO等），包括GSK 、吉利德 、恒瑞医药等国内外巨头深度参与 ，中国内卷尤为严重。近一年内罗氏宣布终止4条乙肝管线 ，强生放弃类似药物JNJ-0440，凸显了研发的高风险和复杂性 。
市场并非没有前车之鉴 。投资者对A股著名的“重庆啤酒乙肝疫苗事件 ”仍记忆犹新——2011年 ，因乙肝疫苗II期临床数据不及预期 ，重庆啤酒股价从83元暴跌至20元，市值蒸发逾200亿元 ，成为A股创新药泡沫破灭的标志性案例。
而广生堂究竟是下一个吉利德的“治愈神话” ，还是重啤的“泡沫重演 ”，也因此成为市场的分歧焦点 。
重庆啤酒的乙肝疫苗故事始于1998年 。彼时 ，上市不久的重啤手握从股市募集的巨额资金 ，除了用于啤酒主业扩张外，还在寻找适合的收购项目。
当年10月末，重啤发布公告称 ，将斥资1435.2万元收购佳辰生物52%股权 ，正式介入乙肝治疗性疫苗项目的开发。
因为题材足够劲爆，重庆啤酒很快成为资本市场上的香饽饽 。乙肝疫苗的故事也被一拨拨庄家利用 ，并在资本市场放大 ，沦为炒作股价的利器，推动重庆啤酒股价从6.45元飙升至83元 。
然而 ，最终公布的II期临床数据显示 ，疫苗的效果与安慰剂并无显著差异，重庆啤酒股价随之连续9个跌停 ，无数投资者血本无归 ，留下A股著名梗“关灯吃面 ”。
创新药投资的高风险与高回报特性永远是一体两面同时存在的 。
广生堂7月的暴涨，本质上是市场对其乙肝创新药“研发预期”与公司“基本面现实 ”严重背离下的一场激烈博弈 。
乐观者看到的是“中国版吉利德 ”的雏形： 手握全球领先、填补空白的双药组合 ，背靠中国巨大的未满足市场 ，一旦成功，前途不可限量。突破性治疗认定带来的审评加速 、政策支持（如创新药DRG/DIP付费除外）更添想象空间 。
谨慎者警惕的是“重庆啤酒2.0”的风险： 高估值透支了过于乐观的预期，漫长的研发周期和固有的高失败率如同达摩克利斯之剑 。医药龙头们的撤退也敲响了警钟。基本面的持续亏损和高负债 ，使得公司抗风险能力脆弱 。
对于投资者而言 ，广生堂接下来的故事充满诱惑，却也布满荆棘 。在乙肝临床治愈的梦想最终照进现实之前 ，这场由“研发预期 ”与“基本面背离 ”共同导演的资本狂想曲 ，注定伴随着高风险的心跳与对价值理性的终极拷问。
狂欢之后，市场终将等待GST-HG141 III期数据给出的答案——那才是决定广生堂是成为传奇 ，还是归于沉寂的最终审判 。
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